摩根大通:房产市场是中国今年最大的宏观风险

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摩根大通:房产市场是中国今年最大的宏观风险

楼市波动拖累“稳增长”“土地财政”改革成共识

业内人士认为楼市波动是最大的宏观风险

为了稳增长，不完全统计在最近的一个月中已经有超过10项利好政策出台，涉及金融、就业、财政和资本市场建设等领域。决策层“主动作为”意图明显。

5月份汇丰PMI初值回升至49.7，创下5个月的新高。但汇丰银行首席经济学家屈宏斌仍旧谨慎表示：“就业指数继续下滑，外需回暖可持续性有待观察，加之房地产市场下行风险有所加大，稳增长仍应继续。”

近日稳增长政策更是密集的出台。仅5月21日，发改委首批就推出80个鼓励民资参与示范项目，其中包括传统和清洁能源、铁道/地铁等公共交通基建以及IT项目等。同日，财政部发布通知称，经国务院批准，允许上海、浙江、广东、深圳等10省区市试点自发自还地方债。

在受访经济界人士看来，此举意在预防由于楼市的低迷，今年地方政府土地出让金的收入可能较去年下降而制约公共投资能力。

土地出让金减少将制约公共投资

4.1万亿元！根据国土资源部发布的2013年有关统计数据显示，2013年全国土地出让收入总金额达4.1万亿元，刷新了2011年3.15万亿元的历史最高纪录。

但今年这样的局面或难再现。财政部的数据显示，2014年一季度国有土地出让收入同比增长40.3%，低于2013年一季度的46.6%。

“房地产市场是今年最大的宏观风险。”摩根大通的中国首席经济学家朱海斌看来，其中很重要原因之一是今年货币政策跟财政政策都相对偏紧，而且房地产市场的调整可能导致地方政府土地出让金收入较去年下降。他预计，今年土地出让金会比去年下降15%到20%左右。

2013年全国的土地出让金增长50%以上，占地方政府预算内收入60%以上。“稳增长的一些措施，在很大程度上仍然依赖于地方政府去投资，比如像保障房、基建，甚至像医疗、教育等民生投入。”他表示，土地出让金下降或影响政府承担职能落实。

一季度财政收支报告显示：尽管全国的财政收入同比增长9.3%，但教育支出增加9.3%，医疗支出增加22%，社保增加12%，农业增加15%，节能环保增加28%。

另一方面，地方政府在今年进入了债务集中偿还期。2014年到期的地方政府债务为3.5万亿元，占地方政府债务总额的19.94%。而未来的3年里政府还有将近10万亿元债务待偿还，未来集中偿付债务压力不小。

而地方债对土地的出让收入的依赖程度也较高。根据有关部门的审计结果显示，截至2012年底，11个省级、316个市级、1396个县级政府承诺以土地出让收入偿还的债务余额达34865.24亿元，占省市县三级政府负有偿还责任债务余额93642.66亿元的37.23%。

80个项目落地引民资

如何让地方政府从“土地财政”中松绑出来？

国家发改委21日在其网站上公布，经国务院同意，为加快投融资体制的改革，推进投资主体多元化，进一步发挥社会资本作用，决定在基础设施等领域首批推出80个鼓励社会资本参与建设营运的示范项目。

此次是首次公布落实引入民间资本的项目，首批80个项目涵盖铁路、公路、港口等交通基础设施，新一代信息基础设施，重大水电、风电、光伏发电等清洁能源工程，油气管网及储气设施，现代煤化工和石化产业基地等方面；其中交通基础设施领域共有24项，包括蒙西至华中地区铁路煤运通道以及北京地铁16号线等；信息基础设施领域有2项；清洁能源工程领域有36个；油气管网及储气设施领域有10项以及现代煤化工和石化产业基地领域有8项。鼓励和吸引社会资本特别是民间投资以合资、独资、特许经营等方式参与建设及营运。

值得注意的是，同日国家发改委也批准了《外商投资项目核准和备案管理办法》（以下简称《管理办法》）。这是该管理办法的征求意见稿公布4个月后获得批准，其中最大的亮点在于外商投资项目管理分为核准和备案两种方式。在过去，则需分为四类：鼓励、允许、限制、禁止。

“负面清单”管理模式开启，意味着外资或将能够参与符合《外商投资产业指导目录》的业务。在已经公布的80个项目中，涉及能源投资的一些领域此前对于外商投资有一定的限制。

“除非有政策保障其风险，同时保证合理的投资。”此前曾接受记者采访的一些温州民营企业界人士对此仍持谨慎态度。在他们看来，这些基建项目多为投资资金大且回报时间较长。

在受访经济界专家看来，吸引民资参与基建投资有利于解决基础建设的资金来源，尤其在楼市放缓使地方财政面临缩水的情况下，这将在一定程度上对冲房地产投资的下滑，实现稳增长。

国家统计局最新发布数据显示，2014年1～4月份全国固定资产投资同比名义增长17.3%，增速比1～3月份回落0.3个百分点。其中，基础设施投资（不含电力）同比增长22.8%，增速比1～3月份提高0.3个百分点。

“4月固定资产投资增速并没有如预期的那样加快，反而明显下滑。这主要是缘于投资资金面增长的乏力。4月投资到位资金同比增速虽然并没有像3月那样大幅下降，但仍然比同期投资增长低了不少。”光大证券[1.22% 资金 研报]首席经济学家徐高称，从投资结构来看，被寄予厚望的基建投资并未在4月进一步走强。

10省市试点自发自还债

5月21日发布的另一个重要消息则来自财政领域。2014年上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛试点地方政府债券自发自还。此前上海、浙江、广东、深圳、江苏和山东已经是地方自主发债的试点城市，但仍是财政部代发代偿的模式。其余四个城市则是首次获得自主发债资格。

根据财政部的消息，上海等10个地区试点地方政府债券自发自还，债券总规模为1092亿元，占全年总额的27.3%。

此次地方债试点发行采取自发自还的形式，即地方政府可以在国务院批准的发债规模限额内，自行组织本地区的政府债券发行、支付利息和偿还本金，明确了地方政府对风险的完全承担和对债务具有的完全偿还责任。

“此制度的意义重大，可以从根本上解决地方政府增量资金来源问题，同时亦可以降低政府融资成本与强化地方政府对债务的自我约束。”有业内人士表示。

中信证券首席宏观经济学家诸建芳称，目前地方政府债基本等同于国家的信用，低于城投类债券利率3~4个百分点。

“这一尝试意味着地方财政与中央财政进行了切割，最后兜底人的消失，会迫使地方政府进行审慎的债务扩张，防止债务的失控。”在招商银行金融市场部高级分析师刘东亮看来，因为此前无论是地方平台模式，还是中央代发地方债模式，都隐含了中央信用，市场也形成了共识，即地方债务最后会由中央兜底。

这次发债引进了债券信用评级。有分析称，此举让地方的财政有了预算约束。

此前，我国地方债的发行都由中央政府代理发行，并代为办理还本付息，同时每期地方债的发行数额和发行时间，地方政府也需要和财政部共同协商决定。但随着近年来保障民生逐渐成为地方政府重点工作和政绩考核主要内容，地方政府对资金的需求不断增加，财政部代发地方债的额度逐年增长。

数据显示，2013 年中央继续代发地方债3500 亿元，而今年中央继续代发地方债4000 亿元，比去年增加500 亿元。在申银万国首席宏观分析师李慧勇看来，这体现了财政政策的连续性，并加强了对保增长和惠民生的有力支持。

“此次试点地区债券期限为5年、7年和10年，结构比例为4∶3∶3，有利于缓解地方偿债压力，优化地方债务结构。”财政部称。自发自还地方债的期限比过去代发债券期限更长，从3、5、7年提升到5、7、10年，这在国泰君安首席债券分析师徐寒飞看来，债务久期与项目周期更加匹配，这符合市政债的特征。

“此次试点办法并未明确地方政府债务是否可以出现违约。”对此，刘东亮认为：“如果不允许地方政府的债务违约，那意味着仍然是由中央财政在对地方财政进行隐性担保，则自发自还的试点便失去了意义。”对此，他建议，目前应建立债券保险制度。

引入民间的资本和改革发债机制，都透露出决策层“主动作为”在稳增长和调结构中进行平衡。利用制度性的改革来激发市场和资本的活力。只是，这些措施是否能最终落实并形成制度性的保障仍令人担心。

叶仔

楼主分析很到位，小建议也很实用，费心啦